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PE（股权投资）入场正当时！
中清企业培训网 2008-11-11 9:25:00 作者：周春兵 阅读人数：121
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开始于06年的PE（股权投资）火爆场面随着股市二级市场的深幅调整和宏观经济的紧缩而处于低潮，各路PE资金开始变得更加谨慎和保守。从原来开出十几、二十几倍PE估值争抢项目，到现在具有很好的现金流和核心竞争力的六、七倍以下估值的项目还犹犹豫豫拿不定主意，显然，这个市场已经有点矫枉过正了。逆向思维，在价值低估时从容选择介入，好好的扶持并帮助企业发展，然后在下一轮资本市场的高潮期间再退出或长线持有是PE公司的最佳选择。然，PE是一项要求非常高的职业，本人虽然也从事了几年，但仍觉功力远远不足。现将本人的一点小体会与行业内朋友分享，希望能共同学习：
1、 所选择项目针对中小板。在世界金融危机越演越烈并对实体经济产生深远影响的情况下，中国的资本市场加上大小非减持等多重不利因素，未来几年产生牛市的土壤几乎没有（除非资本市场对外资全面开放），熊市已成定局，至多是个平衡市。在这样的背景下，能在沪市主板IPO的公司将少之又少，已经过会多时的中国建筑、光大证券等至今没有发行就知道这扇门只对极少数的国有大型企业开的，并且一直虚掩着，各路PE们就别指望了。而创业板虽然大家寄予厚望，但以本人的看法，可能性也不大，至于为什么，本人曾经在“创业板还需要创吗？”这篇文章里有阐述。剩下的只有中小板了，且实践已经证明，即使大市不好，中小板每周发行一两家并不会对市场有何影响也不会有什么非议。即使上不了中小板，这样的项目由于质地良好，估值体系明确，未来在OTC市场或PE交易市场也可退出，甚至长期持有获得高分配回报也是一种不错的选择。
2、 在某细分行业龙头，企业有定价话语权。任何成熟行业都有“1－2－3”法则，行业龙头的利润较高，能稳健的成长；行业的第二名有一定的利润，但成长有一定的不确定性；而再后面的企业利润就一般甚至亏损了。能成为细分行业龙头，意味着该企业一定在核心技术、生产管理、战略运营、营销或管理层的能力等方面有其独到之处，非一般企业短期内能模仿。其企业的估值自然要远高于其净资产，因为用一般的资产重置法根本无法产生这样的盈利能力。而这样的企业无论是在原材料成本的上升或经济不景气需求萎缩时，都在价格和市场上有一定的话语权，抗风险能力更强。
3、 管理层的价值观与职业道德。中国市场经济目前尚是违法成本低和没有“教堂”的市场经济，与西方的违法成本高和有“教堂”的市场经济相比，对“人”投资的重要性更大。当然，这些就无法用硬性的指标来衡量了，仁者见仁，智者见智。总之，目的只有一个，让企业良性发展并降低道德风险。
4、 项目尽职调查和决策应该是由资深的管理顾问、券商、财务法律等背景的人员综合构成。管理顾问（或有多行业运营背景的实业经营人员）是来研究和判断所处行业的产业价值链、发展规律与趋势；企业所处的地位、核心竞争力、未来增长的关键要素与空间；营销体系和品牌价值等；企业组织体系的合理性与文化协同；甚至工厂管理、技术路径与质量体系等。而券商人员（基本具备保荐人的经验和知识）是来判断其未来1～2年内IPO有否障碍并如何改制或重组，如企业改制是否合法和彻底；有否同业竞争和关联交易；主业是否突出和前期有否发生重大资产重组；股东结构和实际控制人情况等。财务人员来审查企业的财务状况，如经审计后财务三表的合理性，资产状况有否猫腻，财务技巧处理对财务报表的影响等。法律人员主要是审查公司历史法律文件的各种合法性和可能存在的风险；正式投资的各种法律文书的拟定和审查等。一般Pre－IPO项目，企业都会聘请券商、会计事务所、律师事务所入场做各种审计和尽职调查。PE也可以利用他们的专业和力量来达到自己在这方面的目的。
5、 所选项目企业现金流充足，有稳定的成长业绩。在未来宏观经济趋悲观的情况下，企业能保持稳定的现金流并有每年20％以上的成长将会是一项非常合算的投资（企业能充分控制风险，其具有核心优势而能保持较高利润率的内生性稳定增长）。相反，如果盲目扩张而使企业资金紧张；传统产业却有100％以上的成长（依靠新项目投资或收购兼并等方式的外生性增长，该增长不能持续且可能严重衰退，甚至资金链断裂而破产），这些都不是正常现象，对其投资要慎之又慎。
6、 选择对宏观经济调控影响不大或有一定规模的“五新两高”行业。未来的宏观经济状况我们谁也无法准确预测，正如前美联储主席格林斯潘所说：这场危机，百年一遇！基于投资的审慎性原则，对宏观经济影响比较大的地产、矿业、钢铁、外贸等行业尽量不要碰，而对有一定规模的“五新两高”行业（高科技、高成长、新经济、新服务、新能源、新材料、新农业）可重点关注。
7、 管理层已经历创业和发展磨合期且持有重要股份。这样的管理层才可面对各种环境恶化的挑战并可能伴随着中国的大国崛起而成为未来的世界之星。持有重要股份是使其未来利益与公司一致，如果以前没有，那股权结构做调整时也一定要考虑，让其自己出钱购买公司股份。最好项目公司是管理层们唯一的产业。这一点，巴非特最近在入股高盛时的条件就非常值得借鉴。
8、 除了可以提供资金，投资方能提供管理、运营、资源嫁接等方面的顾问增值服务。一家PE公司如果只能提供资金而不能给项目方带来其他价值，在现在经济和资本市场趋冷的情况下是不适合做PE投资的，其只能定位在政府公关性的项目和跟投。遗憾的是，目前行业内的投资团队大部分是券商等金融机构人员出身，其关注的就是企业短期内是否符合IPO，如何收购其他企业以扩大规模，IPO的政府公关如何做。而真正能扶持并辅导企业发展的PE投资商却非常欠缺。然，这一点却是现时企业非常需要的。
9、 回购或对赌条款的严肃性。承诺回购是显示项目方（或大股东）的信心与诚意，并降低投资方的风险，但如果这种回购却根本无能力承担，就变成另外一种可能的游戏了。对赌本身是华尔街的产物，在浮躁和急功近利的资本市场下的“金融创新”相信也不是什么好鸟。不是特别的需要不要使用这玩意。当然项目方对利润和业绩合理增长的承诺又是另外了。
以上所列远不能覆盖PE的要义，所以，我们有很长的路要走。
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